巴曙松：从历史格局和国际背景观察人民币汇率演变趋势

一、如何看待疫情冲击下美元的强弱预期

疫情冲击下，全球金融市场短期内陷入恐慌，资产几乎全部被抛售，大家争相持有美元现金，但美元的重要性在一定程度上得到加强和提升在全球金融体系美元流动性不足的情况下，美联储通过与多国央行的货币互换积极提供流动性，客观上扩大了美元和美联储在国际货币体系中的影响力。系统。由于疫情影响明显，美国经济大幅下滑，失业率持续攀升，再加上美联储实施的无限量化宽松政策，大家原本担心美元会不会受到影响由于投资者信心下降。因此，在短期恐慌之下，美元表现出相应的强势。这至少说明，在当前的国际货币体系下，没有任何一种货币能够强烈挑战美元的地位。无论是外汇储备占比，还是国际结算占比，美元始终保持强势地位。目前，虽然美国实体经济GDP占全球GDP的比重持续下降，但美元仍保持二战前后的地位。这是美元继续保持其短期强势的一面。

同时，也有市场预期美元将走弱。例如，自2015年以来，外国政府和国际组织实际上已经连续五年净卖出美国长期国债，即使政府部门和私营部门合计过去五年，外国投资者作为一个整体一直是美国国债的净卖家。所以这其实包含了一个隐忧，那就是美元无限宽的边界是什么？它继续推动的债务规模扩张的边界是什么？汇率波动最终会反映债务规模的大幅增加吗？这是一个值得思考的问题。

如果美元继续保持这种强势地位，继续保持目前在国际货币体系中独特的短期主导地位，美联储当然可以通过大规模量化宽松，从而事实上让世界美元资产持有美国经济调整的成本。这体现了经常被引用的关于美元的一句话，这就是美国康纳利所说的，美元是我们的货币，但是你的问题。事实上，美联储现任主席鲍威尔最近也表示，投资者不必担心美国的债务问题。只要美联储有发行货币的权利，美元的债务就不会被偿还。因此，结合美元短期强势和长期逐步走弱的预期，美联储在疫情影响下实施的无限量化宽松政策是否会推动美元贬值美元，从而使美元在全球货币体系中的地位更加重要 贬值是一个值得我们高度关注和警惕的研究课题。大家可以把这个问题作为思考的背景，听听管涛博士的分析。

第二，从国际货币体系演化的历史格局来看，我们目前正处于过渡期和动荡期，寻找国际货币体系新的均衡状态

从国际货币体系的演变来看，实体经济的剧烈变化迟早会带来国际货币体系的相应变化。当然，这种变化可能会滞后，而且往往伴随着巨大的金融市场波动。这种变化需要反映国际经济金融新格局的均衡状态，目前正处于新一轮的转型和动荡中，寻找新的均衡状态。

在国际货币体系的演变过程中，工业革命后，英国曾是国际货币体系的主导力量。从此，美国崛起。大萧条和二战结束后，美国成为了GDP占世界50%以上的超级经济体。总体而言，美国取代英国成为全球货币和金融体系的领导者。美国取代英国在国际货币体系中占据主导地位和重要地位的过程，实际上是国际货币体系第一次找到均衡状态。在此过程中，国际市场非常动荡。以美国为主导的国际货币体系最典型的制度框架是布雷顿森林体系的建立。随着日本和欧洲的崛起，国际货币体系面临新一轮动荡，也在寻找新的平衡点。欧元、日元相继进入国际货币体系。虽然，在寻求均衡的过程中，国际市场确实会经历一些动荡时期，但一旦找到新的体系，往往能够为国际金融合作提供相对稳定的金融体系支持，进而带来非常积极的影响。对全球经济增长的影响。的力量。当前，国际货币体系正处于新一轮的转换和动荡中，寻找新的均衡状态，市场经常出现非常大的波动。这一轮转型和动荡的重要特征是，现有的国际货币体系仍处于二战前后以欧美为主导的国际货币体系中。如何改善现有全球货币体系的治理？人民币是如何成为主要国际货币之一的？其实从这个角度看，中美贸易摩擦也有类似的含义。

三、在国际和历史背景下观察人民币汇率制度的完善和完善

1994年在中国银行总行工作时，有机会亲自参与当时的外汇管理体制改革，看到了汇率改革本身的复杂性。或许现在，1994年我国外汇管理体制改革取得巨大成功是顺理成章的事。然而，在全球范围内真正成功的汇率改革很少。外汇管理体制改革的成功，为我国经济平稳增长和进一步开放奠定了良好的汇率制度框架。从大势看，在当前疫情的国际背景和国际货币体系过渡期和动荡期的历史背景下，要进一步推进完善人民币汇率形成机制的市场化改革。和结构正在寻找新的平衡状态。因为在这个动荡时期，市场化程度越高，波动越灵活中国人民币的历史演变，越容易通过汇率波动吸收外部冲击，获得货币政策的独立操作空间。特别是中国现在越来越重视内需的增长。通过汇率波动吸收外部冲击，实际上是一种成本相对较低的货币政策操作。

同时，为什么国际货币体系开始担心以美元或欧美货币为主的格局？为什么这些新兴国家的货币进入国际货币体系还比较慢？这必须从两个层面来考虑，既要从国际货币体系的角度，也要从人民币本身的角度。在疫情冲击下，中国较早地控制住了疫情。与许多新兴国家的货币相比，人民币在这次动荡中一直相对稳定，呈现出一定的避险货币特征。但是，人民币在整个国际货币体系中的比重，无论是储备货币、贸易计价的金融资产，还是投资计价的金融资产，都还处于很低的水平，明显低于中国GDP在世界经济总量中的比重。国内生产总值。仍处于初期发展阶段。在当前疫情影响下，国际金融市场对人民币资产产生了更大的需求。这也是新一轮人民币国际化的时间窗口，也是需求驱动的时间窗口。如果人民币未来的目标是在国际货币新格局的均衡状态下中国人民币的历史演变，占据与中国实体经济相当的重要地位，那不如退而求其次，建网。为适应货币体系的需要，我们应着手完善相关金融基础设施、产品结构，以及在岸和离岸市场定价产品的国际化。国际货币所需的金融基础设施体系，包括完善支付结算体系，按照国际惯例推动人民币计价金融产品的登记、抵押再融资、托管等功能，使持有人民币资产的境外投资者能够灵活地持有人民币资产。交易，降低他们的持有成本并增加他们的收益。只有拥有完善的符合国际惯例、支持人民币资产融入国际体系的国际金融基础设施，才能吸引愿意持有人民币资产的国际投资者，从而逐步提升人民币的影响力。如果只是一味地批评现行制度不合理，但仍缺乏支撑人民币未来成为有影响力的国际货币的配套金融基础设施，则容易停留在批评的层面，难以取得具体进展。目前，人民币支付结算体系已开始逐步完善，并取得重大进展。但是，在岸金融市场的开放、离岸人民币计价产品体系的完善、各类发行人的多元化、风险管理产品的发展、金融基础设施的完善，是金融生态环境的必要支撑。支持一种国际货币，也是当前积极推动发展的需要。